Selon Mario Draghi l’Europe ne peut plus vivre sans croissance

En 1968, l'économiste Karl Brunner introduit le terme monétarisme, une théorie selon laquelle l'inflation est principalement causée par une création excessive de monnaie par les banques centrales. Avec Milton Friedman, il défend l'idée que la stabilité des prix dépend d'abord de la politique monétaire, mais Brunner souligne aussi ses limites : une banque centrale ne peut agir seule. Il explique que si un État s'endette trop (déficits permanents), la pression pour que la banque centrale finance cette dette augmente, menaçant la stabilité monétaire. Ces idées ont inspiré le traité de Maastricht (1992), qui crée l'euro. Ce traité donne à la Banque centrale européenne (BCE) une indépendance totale pour contrôler l'inflation, tout en séparant strictement la politique monétaire (gérée par la BCE) des politiques budgétaires (gérées par les États). Cette séparation repose sur trois règles : l'interdiction pour la BCE de financer directement les États, l'interdiction de renflouer un État en difficulté, et des limites aux déficits publics.

Le cadre européen repose sur deux hypothèses principales : d'abord, que la croissance économique viendra naturellement, notamment grâce à l'achèvement du marché unique européen (création d'un espace sans barrières commerciales). Ensuite, que les taux d'intérêt (r) et la croissance (g) resteront proches. Par exemple, pour stabiliser une dette à 60% du PIB avec un déficit de 3% du PIB, la croissance nominale devait atteindre 5% par an (soit environ 3% de croissance réelle et 2% d'inflation). Entre 1999 et 2007, la zone euro a connu une croissance moyenne de 2% par an, légèrement inférieure aux prévisions. Pendant cette période, l'écart entre r (taux d'intérêt moyen de la dette publique) et g (croissance nominale) était de seulement 0,6 point de pourcentage, ce qui permettait aux États de rembourser leur dette sans difficulté. Cependant, cette croissance reposait davantage sur l'afflux de capitaux et le crédit que sur des réformes structurelles profondes.

La crise financière de 2008 et la crise des dettes souveraines qui a suivi ont révélé les faiblesses du système. La croissance basée sur le crédit s'est effondrée, et les taux d'intérêt ont divergé entre les pays, reflétant la méfiance des investisseurs envers les finances publiques de certains États. Par exemple, entre 2008 et 2011, l'écart entre r et g dans la zone euro a atteint 2,8 points de pourcentage, aggravant la dette des États. Face à cette situation, les gouvernements ont d'abord adopté des politiques budgétaires expansionnistes pour relancer l'économie, mais dès 2010, ils ont privilégié l'austérité (réduction des dépenses publiques) pour rassurer les marchés. Cette stratégie s'est avérée contre-productive : entre 2010 et 2013, le solde budgétaire de la zone euro s'est resserré de 3,7% du PIB, étouffant la croissance. La production de la zone euro a chuté de 3,5% en dessous de son potentiel, et l'inflation est tombée à 0,6% en janvier 2015, bien en dessous de l'objectif de 2% de la BCE.

Face à l'échec des politiques budgétaires et à la faiblesse persistante de la croissance, la BCE a dû prendre le relais pour soutenir l'économie. En 2015, son inflation était trop basse (0,6%), et les anticipations d'inflation à long terme étaient tombées à 1,5%. Pour atteindre son objectif de stabilité des prix (2% d'inflation), la BCE a dû adopter des mesures exceptionnelles, comme des taux d'intérêt négatifs et des achats massifs de dette publique (assouplissement quantitatif). Ces actions visaient à relancer la demande et à éviter une spirale déflationniste. Cependant, cette intervention a révélé une dépendance croissante de la croissance européenne envers la politique monétaire, alors que le cadre initial prévoyait que la croissance viendrait d'autres sources, comme les réformes structurelles ou le marché unique.